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Como ser um investidor anjo

Tradução feita por Silvia Takey, autorizada para português brasileiro do texto How to be an angel investor de Paul Graham, cofundador da Y Combinator - uma das mais bem sucedidas aceleradoras de empresas de base tecnológica no mundo.


Quando vendemos nossa startup em 1998, pensei que um dia faria algum investimento anjo. Sete anos depois eu ainda não tinha começado. Eu adiei porque parecia misterioso e complicado. Acontece que é mais fácil do que eu esperava e também mais interessante.


A parte que eu achava difícil, a mecânica do investimento, realmente não é. Você dá dinheiro a uma startup e eles lhe dão ações. Você provavelmente obterá ações preferenciais, o que significa ações com direitos extras, como receber seu dinheiro de volta primeiro em uma venda, ou dívida conversível, o que significa (no papel) que você está emprestando dinheiro à empresa e a dívida se converte em ações em a próxima rodada de financiamento suficientemente grande. [ 1 ]


Às vezes, há pequenas vantagens táticas em usar um ou outro. A papelada para dívida conversível é mais simples. Mas realmente não importa muito qual você usa. Não gaste muito tempo se preocupando com os detalhes dos termos do negócio, especialmente quando você começa a investir como anjo. Não é assim que você ganha neste jogo. Quando você ouve as pessoas falando sobre um investidor-anjo de sucesso, elas não estão dizendo "Ele tem uma preferência de liquidação 4x maior". Eles estão dizendo "Ele investiu no Google".


É assim que você ganha: investindo nas startups certas. Isso é tão mais importante do que qualquer outra coisa que me preocupo em estar enganando você ao falar sobre outras coisas.


Mecânica


Os investidores-anjo costumam fazer acordos sindicais, o que significa que eles se unem para investir nos mesmos termos. Em um sindicato, geralmente há um investidor "líder" que negocia os termos com a startup. Mas nem sempre: às vezes a startup reúne um sindicato de investidores que os abordam de forma independente, e o advogado da startup fornece a papelada.


A maneira mais fácil de começar a investir anjo é encontrar um amigo que já o faça e tentar incluí-lo em seus sindicatos. Então tudo que você tem a fazer é preencher cheques.


Não sinta que precisa se juntar a um sindicato, no entanto. Não é tão difícil fazer isso sozinho. Você pode usar apenas os documentos padrão da série AA de Wilson Sonsini e Y Combinator publicados online. Obviamente, você deve pedir ao seu advogado que revise tudo. Tanto você quanto a startup devem ter advogados. Mas os advogados não precisam criar o contrato do zero. [ 2 ]


Quando você negocia os termos com uma startup, há dois números com os quais você se preocupa: quanto dinheiro você está investindo e a avaliação da empresa. A avaliação determina quanto estoque você obtém. Se você colocar $ 50.000 em uma empresa com uma avaliação pré-dinheiro de $ 1 milhão, a avaliação pós-investimento será de $ 1,05 milhão e você obterá 0,05/1,05, ou 4,76% das ações da empresa.


Se a empresa arrecadar mais dinheiro mais tarde, o novo investidor tirará uma parte da empresa de todos os acionistas existentes, assim como você fez. Se na próxima rodada eles venderem 10% da empresa para um novo investidor, seus 4,76% serão reduzidos para 4,28%.


Isso está ok. A diluição é normal. O que evita que você seja maltratado em rodadas futuras, geralmente, é que você está no mesmo barco que os fundadores. Eles não podem diluir você sem diluir a si mesmos também. E eles não vão se diluir a menos que terminem na frente . Portanto, em teoria, cada nova rodada de investimento deixa você com uma participação menor de uma empresa ainda mais valiosa, até que, depois de várias rodadas, você acaba com 0,5% da empresa no ponto em que faz IPOs e fica muito feliz porque seus $ 50.000 se tornaram $ 5 milhões. [ 3 ]


O acordo pelo qual você investe deve ter cláusulas que permitam que você contribua para rodadas futuras para manter sua porcentagem. Portanto, é sua escolha se você será diluído. [ 4 ] Se a empresa for muito bem, eventualmente você será, porque eventualmente as avaliações ficarão tão altas que não valerá a pena para você.


Quanto um anjo investe? Isso varia enormemente, de $ 10.000 a centenas de milhares ou, em casos raros, até milhões. O limite superior é obviamente o valor total que os fundadores desejam levantar. O limite inferior é de 5 a 10% do total ou US$ 10.000, o que for maior. Um anjo típico hoje em dia pode ser $ 150.000 arrecadados de 5 pessoas.


As avaliações não variam tanto. Para rodadas de anjos, é raro ver uma avaliação inferior a meio milhão ou superior a 4 ou 5 milhões. 4 milhões está começando a ser território de VC [Venture Capital].


Como você decide qual avaliação oferecer? Se você faz parte de uma rodada liderada por outra pessoa, esse problema está resolvido para você. Mas e se você estiver investindo sozinho? Não há uma resposta real. Não há uma maneira racional de avaliar uma startup em estágio inicial. A avaliação reflete nada mais do que a força da posição de barganha da empresa. Se eles realmente quiserem você, seja porque precisam desesperadamente de dinheiro ou porque você é alguém que pode ajudá-los muito, eles deixarão você investir com um valuation baixo. Se eles não precisam de você, será maior. Então adivinhe. A startup pode ter menos ideia de qual deve ser o número do que você. [ 5 ]


Em última análise, isso não importa muito. Quando os anjos ganham muito dinheiro com um negócio, não é porque investiram uma avaliação de US$ 1,5 milhão em vez de US$ 3 milhões. É porque a empresa foi realmente bem-sucedida.


Não posso enfatizar demais isso. Não fique preso à mecânica ou aos termos do negócio. O que você deve gastar seu tempo pensando é se a empresa é boa.


(Da mesma forma, os fundadores também não devem ficar presos aos termos do negócio, mas devem gastar seu tempo pensando em como tornar a empresa boa.)


Há um segundo componente menos óbvio de um investimento anjo: o quanto se espera que você ajude a startup. Assim como o valor que você investe, isso pode variar muito. Você não precisa fazer nada se não quiser; você poderia simplesmente ser uma fonte de dinheiro. Ou você pode se tornar um funcionário de fato da empresa. Apenas certifique-se de que você e a startup concordam com antecedência sobre quanto você fará por eles.


Empresas realmente atraentes às vezes têm altos padrões para os anjos. Aqueles que todo mundo quer investir em investidores praticamente de audição e só recebem dinheiro de pessoas famosas e / ou que trabalharão duro para eles. Mas não sinta que precisa dedicar muito tempo ou não conseguirá investir em boas startups. Há uma surpreendente falta de correlação entre o quão atrativo é um negócio de uma startup e o quão bem ela acaba se saindo. Muitas startups atrativas acabarão falhando, e muitas startups de quem ninguém gosta acabarão tendo sucesso. E os últimos estão tão desesperados por dinheiro que aceitam de qualquer um por um valor baixo. [ 6 ]


Escolhendo os vencedores


Seria bom poder escolher, não é? A parte do investimento anjo que tem mais efeito sobre seus retornos, escolher as empresas certas, também é a mais difícil. Então você deve praticamente ignorar (ou mais precisamente, arquivar, no sentido do Gmail) tudo o que eu disse até agora. Você pode precisar consultá-lo em algum momento, mas não é a questão central.


A questão central é escolher as startups certas. O que "Faça algo que as pessoas querem" é para startups, "Escolha as startups certas" é para investidores. Combinados, eles rendem "Escolha as startups que farão algo que as pessoas desejam".


Como você faz isso? Não é tão simples quanto escolher startups que já estão fazendo algo extremamente popular. A essa altura, é tarde demais para os anjos. Os VCs já estarão atrás deles. Como um anjo, você deve escolher as startups antes que elas tenham um sucesso – seja porque elas fizeram algo ótimo, mas os usuários ainda não perceberam, como o Google no início, ou porque ainda estão a uma ou duas iterações de distância do grande sucesso, como o Paypal quando faziam software para transferência de dinheiro entre PDAs.


Para ser um bom investidor anjo, você precisa ser um bom juiz de potencial. Isso é o que importa. VCs podem ser seguidores rápidos. A maioria deles não tenta prever o que vai ganhar. Eles apenas tentam perceber rapidamente quando algo já está ganhando. Mas os anjos precisam ser capazes de prever. [ 7 ]


Uma consequência interessante desse fato é que há muita gente por aí que nunca fez um investimento-anjo e, no entanto, já é um investidor-anjo melhor do que imagina. Alguém que não sabe nada sobre a mecânica do financiamento de risco, mas sabe como é o fundador de uma startup de sucesso, na verdade está muito à frente de alguém que conhece os termos de termo de uma ponta à outra, mas pensa que "hacker" significa alguém que invade computadores. Se você pode reconhecer bons fundadores de startups por simpatizar com eles - se ambos ressoam na mesma frequência - então você já pode ser um melhor selecionador de startups do que o VC profissional mediano. [ 8 ]


Paul Buchheit, por exemplo, começou a fazer investimentos-anjo cerca de um ano depois de mim, e imediatamente se tornou tão bom quanto eu em escolher startups. Meu ano extra de experiência foi um erro de arredondamento em comparação com nossa capacidade de simpatizar com os fundadores.


O que faz um bom fundador? Se houvesse uma palavra que significasse o oposto de infeliz, seria essa. Fundadores ruins parecem infelizes. Eles podem ser espertos ou não, mas de alguma forma os eventos os sobrecarregam e eles ficam desanimados e desistem. Bons fundadores fazem as coisas acontecerem do jeito que eles querem. O que não quer dizer que eles forçam as coisas a acontecerem de uma forma predefinida. Bons fundadores têm um respeito saudável pela realidade. Mas eles são implacavelmente engenhosos. Isso é o mais próximo que posso chegar do oposto de infeliz. Você quer financiar pessoas que são incansavelmente engenhosas.


Observe que começamos falando sobre coisas e agora estamos falando sobre pessoas. Há um debate contínuo entre investidores sobre o que é mais importante, as pessoas ou a ideia – ou mais precisamente, o mercado. Alguns, como Ron Conway, dizem que são as pessoas — que a ideia vai mudar, mas as pessoas são a base da empresa. Considerando que Marc Andreessen diz que apoiaria bons fundadores em um mercado aquecido em vez de grandes fundadores em um mercado ruim. [ 9 ]


Essas duas posições não estão tão distantes quanto parecem, porque boas pessoas encontram bons mercados. Bill Gates provavelmente teria ficado muito rico mesmo se a IBM não tivesse jogado o padrão PC em seu colo.


Tenho pensado muito no desacordo entre os investidores que preferem apostar nas pessoas e os que preferem apostar nos mercados. É meio surpreendente que isso exista. Você esperaria que as opiniões tivessem convergido mais.


Mas acho que descobri o que está acontecendo. As três pessoas mais proeminentes que conheço que favorecem os mercados são Marc, Jawed Karim e Joe Kraus. E todos os três, em suas próprias startups, basicamente voaram para uma caldeira: atingiram um mercado que crescia tão rápido que mal podiam agir para acompanhá-lo. Esse tipo de experiência é difícil de ignorar. Além disso, acho que eles se subestimam: eles pensam em como foi fácil subir aquela enorme caldeira e pensam que "qualquer um poderia ter feito isso". Mas isso não é verdade; eles não são pessoas comuns.


Então, como um investidor anjo, acho que você quer ir com Ron Conway e apostar nas pessoas. Caldeiras acontecem, sim, mas ninguém pode prevê-las - nem mesmo os fundadores e certamente nem você como investidor. E apenas pessoas boas podem andar nas caldeiras se as atingirem de qualquer maneira.


Fluxo de negócios (Deal flow)


É claro que a questão de como escolher startups pressupõe que você tenha startups para escolher. Como você achou eles? Este é mais um problema que é resolvido para você pelos sindicatos. Se você acompanha os investimentos de um amigo, não precisa encontrar startups.


O problema não é exatamente encontrar startups, mas encontrar um fluxo de startups de qualidade razoavelmente alta. A maneira tradicional de fazer isso é por meio de contatos. Se você for amigo de muitos investidores e fundadores, eles enviarão negócios para você. O Vale funciona basicamente com referências. E quando você começar a se tornar conhecido como um investidor confiável e útil, as pessoas irão indicar muitos negócios para você. Eu certamente irei.


Há também uma nova maneira de encontrar startups, que é ir a eventos como o Demo Day da Y Combinator, onde um lote de startups recém-criadas se apresenta aos investidores de uma só vez. Temos dois Demo Days por ano, um em março e outro em agosto. Estes são basicamente referências em massa.


Mas eventos como o Demo Day representam apenas uma fração das partidas entre startups e investidores. A referência pessoal ainda é a rota mais comum. Portanto, se você quiser ouvir sobre novas startups, a melhor maneira de fazer isso é obter muitas referências.


A melhor maneira de obter muitas referências é investir em startups. Não importa o quão inteligente e legal você pareça, os insiders relutarão em lhe enviar referências até que você tenha provado seu valor fazendo alguns investimentos. Alguns caras inteligentes e legais acabam sendo investidores esquisitos e de alta manutenção. Mas uma vez que você se mostre um bom investidor, o fluxo de negócios (deal flow), como eles chamam, aumentará rapidamente em qualidade e quantidade. No extremo, para alguém como Ron Conway, é basicamente idêntico ao fluxo de negócios de todo o Vale.


Portanto, se você deseja investir seriamente, a maneira de começar é fazer bootstrapping com suas conexões existentes, ser um bom investidor nas startups que encontrar dessa maneira e, eventualmente, iniciará uma reação em cadeia. Bons investidores são raros, mesmo no Vale do Silício. Provavelmente não há mais do que algumas centenas de anjos sérios em todo o Vale, e ainda assim eles são provavelmente o ingrediente mais importante para fazer do Vale o que ele é. Os anjos são o reagente limitante na formação inicial.


Se houver apenas algumas centenas de anjos sérios no Vale do Silício, então, ao decidir se tornar um, você poderia, sozinho, tornar o pipeline para startups no Vale do Silício significativamente mais amplo. Isso é alucinante.


Sendo bom


Como ser um bom investidor anjo? A primeira coisa que você precisa é ser decisivo. Quando falamos com fundadores sobre bons e maus investidores, uma das maneiras de descrever os bons é dizer "ele preenche cheques". Isso não significa que o investidor diga sim a todos. Longe disso. Isso significa que ele decide rapidamente e segue em frente. Você pode estar pensando, o quão difícil isso pode ser? Você vai ver quando experimentar. Segue-se da natureza do investimento anjo que as decisões são difíceis. Você tem que adivinhar cedo, no estágio em que as ideias mais promissoras ainda parecem contra-intuitivas, porque se fossem obviamente boas, os VCs já as teriam financiado.


Suponha que seja 1998. Você se depara com uma startup fundada por alguns estudantes de pós-graduação. Eles dizem que vão trabalhar na pesquisa na Internet. Já existem várias grandes empresas públicas fazendo buscas. Como esses alunos de pós-graduação podem competir com eles? E a pesquisa importa mesmo assim? Todos os mecanismos de busca estão tentando fazer com que as pessoas comecem a chamá-los de "portais". Por que você iria querer investir em uma startup administrada por um casal de zé-ninguém que está tentando competir com empresas grandes e agressivas em uma área que eles mesmos declararam ultrapassada? E, no entanto, os alunos de pós-graduação parecem muito inteligentes. O que você faz?


Há um truque para ser decisivo quando você é inexperiente: diminua o tamanho do seu investimento até que seja uma quantia que você não se importaria muito em perder. Para cada pessoa rica (você provavelmente não deveria tentar o investimento anjo, a menos que se considere rico), há uma quantia que seria indolor, embora irritante, de perder. Até que você se sinta confortável para investir, não invista mais do que isso por startup.


Por exemplo, se você tiver $ 5 milhões em ativos para investimento, provavelmente seria indolor (embora irritante) perder $ 15.000. Isso é menos de 0,3% do seu patrimônio líquido. Portanto, comece fazendo 3 ou 4 investimentos de $ 15.000. Nada vai te ensinar mais sobre investimento anjo do que a experiência. Trate os primeiros como uma despesa educacional. $ 60.000 é menos do que muitos programas de pós-graduação. Além disso, você obtém patrimônio.


O que realmente não é legal é ser estrategicamente indeciso: amarrar os fundadores enquanto tenta reunir mais informações sobre a trajetória da startup. [ 10 ] Sempre há uma tentação de fazer isso, porque você tem muito pouco para continuar, mas precisa resistir conscientemente. A longo prazo, é vantajoso para você ser bom.


O outro componente de ser um bom investidor-anjo é simplesmente ser uma boa pessoa. O investimento-anjo não é um negócio em que você ganha dinheiro enganando as pessoas. As startups criam riqueza, e criar riqueza não é um jogo de soma zero. Ninguém precisa perder para você ganhar. Na verdade, se você maltratar os fundadores nos quais investe, eles ficarão desmoralizados e a empresa ficará pior. Além disso, suas referências vão secar. Então eu recomendo ser bom.


Os investidores anjos mais bem-sucedidos que conheço são basicamente boas pessoas. Uma vez que investem em uma empresa, tudo o que querem fazer é ajudá-la. E também ajudarão pessoas nas quais não investiram. Quando eles fazem favores, eles não parecem acompanhá-los. É muita sobrecarga. Eles apenas tentam ajudar a todos e assumem que as coisas boas irão fluir de volta para eles de alguma forma. Empiricamente, isso parece funcionar.



Notas


[1] A dívida conversível pode ser limitada a uma avaliação específica ou pode ser feita com um desconto em relação a qualquer que seja a avaliação quando ela for convertida. Por exemplo, dívida conversível com um desconto de 30% significa que, quando ela é convertida, você obtém ações como se tivesse investido com um valuation 30% menor. Isso pode ser útil nos casos em que você não pode ou não quer descobrir qual deve ser a avaliação. Você deixa para o próximo investidor. Por outro lado, muitos investidores querem saber exatamente o que estão obtendo, então só farão dívidas conversíveis com um limite.


[2] A parte cara de criar um acordo do zero não é redigir o acordo, mas brigar por várias centenas de dólares por hora sobre os detalhes. É por isso que a papelada da série AA visa um meio termo. Você pode começar do compromisso que teria alcançado depois de muitas idas e vindas.


Quando você financia uma startup, ambos os advogados devem ser especialistas em startups. Não use advogados corporativos comuns para isso. Sua inexperiência os torna exagerados: eles criam acordos enormes e supercomplicados e passam horas discutindo sobre coisas irrelevantes.


No Vale, os principais escritórios de advocacia iniciantes são Wilson Sonsini, Orrick, Fenwick & West, Gunderson Dettmer e Cooley Godward. Em Boston, os melhores são Goodwin Procter, Wilmer Hale e Foley Hoag.


[3] Sua milhagem pode variar.


[4] Essas disposições antidiluição também protegem você contra truques como um investidor posterior tentando roubar a empresa fazendo outra rodada que avalia a empresa em $ 1. Se você tiver um advogado competente para lidar com o negócio para você, você deve estar protegido contra tais truques inicialmente. Mas pode se tornar um problema mais tarde. Se uma grande empresa de VC quiser investir na startup depois de você, eles podem tentar fazer com que você retire suas proteções antidiluição. E se o fizerem, a startup estará pressionando você a concordar. Eles vão te dizer que, se você não fizer isso, você vai acabar com o acordo deles com o VC. Eu recomendo que você resolva esse problema fazendo um acordo de cavalheiros com os fundadores: concorde com eles antecipadamente que você não abrirá mão de suas proteções antidiluição. Então cabe a eles contar aos VCs desde o início.


A razão pela qual você não quer desistir deles é o seguinte cenário. Os VCs recapitalizam a empresa, o que significa que eles fornecem financiamento adicional a uma avaliação pré-money de zero. Isso elimina os acionistas existentes, incluindo você e os fundadores. Eles então concedem aos fundadores muitas opções, porque eles precisam que eles fiquem por perto, mas você não ganha nada.


Obviamente, isso não é uma coisa legal de se fazer. Isso não acontece com frequência. VCs de renome não iriam recapitalizar uma empresa apenas para roubar alguns por cento de um anjo. Mas há um continuum aqui. Um VC menos honesto e de nível inferior pode ser tentado a fazer isso para roubar uma grande parte do estoque.


Não estou dizendo que você deve sempre se recusar absolutamente a desistir de suas proteções antidiluição. Tudo é uma negociação. Se você faz parte de um sindicato poderoso, pode abrir mão das proteções legais e confiar nas sociais. Se você investir em um negócio liderado por um grande anjo como Ron Conway, por exemplo, você está muito bem protegido contra ser maltratado, porque qualquer VC pensaria duas vezes antes de contrariá-lo. Esse tipo de proteção é uma das razões pelas quais os anjos gostam de investir em sindicatos.


[5] Não invista tanto, ou com uma avaliação tão baixa, a ponto de acabar com uma participação excessivamente grande em uma startup, a menos que tenha certeza de que seu dinheiro será o último de que precisam. Os investidores de estágio posterior não investirão em uma empresa se os fundadores não tiverem patrimônio suficiente para motivá-los. Conversei recentemente com um VC que disse ter se encontrado com uma empresa de que realmente gostou, mas recusou porque os investidores já possuíam mais da metade dela. Esses investidores provavelmente pensaram que foram muito espertos ao obter uma fatia tão grande dessa empresa desejável, mas, na verdade, estavam dando um tiro no próprio pé.


[6] A qualquer momento, conheço pelo menos 3 ou 4 ex-alunos do YC que acredito que serão grandes sucessos, mas que estão perdendo dinheiro, financeiramente, porque os investidores ainda não entendem o que estão fazendo. (E não, infelizmente, não posso dizer quem são. Não posso indicar uma startup para um investidor que não conheço.)


[7] Existem alguns VCs que podem prever em vez de reagir. Não surpreendentemente, estes são os mais bem sucedidos.


[8] É um pouco sorrateiro da minha parte colocar dessa forma, porque o VC mediano perde dinheiro. Essa é uma das coisas mais surpreendentes que aprendi sobre VC enquanto trabalhava no Y Combinator. Apenas uma fração dos VCs tem retornos positivos. O resto existe para satisfazer a procura entre os gestores de fundos de capital de risco como uma classe de ativos. Aprender isso explicou muito sobre alguns dos VCs que encontrei quando estávamos trabalhando na Viaweb.


[9] Os VCs geralmente dizem que preferem grandes mercados a grandes pessoas. Mas o que eles estão realmente dizendo é que eles querem os dois. Eles são tão seletivos que só consideram pessoas ótimas. Então, quando dizem que se preocupam acima de tudo com grandes mercados, querem dizer que é assim que escolhem entre grandes pessoas.


[10] Os fundadores não gostam do tipo de investidor que diz estar interessado em investir, mas não quer liderar. Há circunstâncias em que essa é uma desculpa aceitável, mas na maioria das vezes o que significa é "Não, mas se você for um bom negócio, quero poder alegar retroativamente que disse sim".


Se você gosta de uma startup o suficiente para investir nela, invista nela. Basta usar os termos padrão da série AA e preencher um cheque.


Obrigado a Sam Altman, Paul Buchheit, Jessica Livingston, Robert Morris e Fred Wilson por lerem os rascunhos deste.


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